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2018-2019年5月中國煤炭企業經營現狀分析[圖]

2019年08月06日 14:37:46字號:T|T

    一、煤企資産負債率改善、有息負債增速放緩但仍維持高位

    較上市煤企,煤炭集團規模龐大,財務狀況更能代表煤炭整個行業的經營情況,因此我們分別選取30家上市煤炭企業(剔除在2009-2017年區間內上市的5家)和38家煤炭集團(選取的38家主要煤炭集團2016年産量合計占當年我國煤炭總産量的50%以上)作爲參考對象。

    1、煤價高位盤整,煤企盈利能力持續提升

    受益于供給側改革,煤炭上市公司經營狀況于2016年率先好轉。2016年受益于供給側改革,煤炭價格開始上漲;加之上市煤企2014年開始持續執行降本增效措施,財務費用、銷售費用、管理費用均下降;2016年下半年受益于供給側改革煤價上漲,煤炭上市公司總營收出現上漲態勢,歸母利潤總額由負轉正,減虧總額約385.82億元,平均銷售利潤率得到改善,行業虧損得到遏制,整體盈利表現有所好轉。

    煤炭集團2017年開始盈利表現好轉,營收變化趨勢與上市煤企相近。煤炭集團總營業收入由2015年的2.60萬億元跌至2016年的2.54萬億元,觸及近年來最低值;但2016年總營收同比下降2.30%,較前一年的-16.93%,下行速度減緩,整體盈利表現變好。2017年、2018年,煤炭集團的總營業收入爲2.99萬億元、3.42萬億元,同比分別增長17.73%、14.4%,集團總營收增速企穩。煤炭集團近年來的總營收變化與上市煤企基本保持一致,2018年集團營收增速超過了煤企。

2016年上市公司營收率先反彈

數據來源:公開資料整理

2017年煤炭集團營收開始反彈

數據來源:公開資料整理

    2015年,上市煤企和煤炭集團的歸母淨利潤降爲負值,分別爲-10億元、-208億元;平均銷售淨利率也分別由2012年的9.27%、5.30%降至-7.22%、-3.52%。

    煤價高位盤整,煤企盈利能力平穩提升。2016年上市煤企扭虧爲盈,實現歸母淨利潤305億元,平均銷售淨利率上漲6.1個百分點,達到-1.12%;煤炭集團虧損大幅減少,歸母淨利潤回升至-7億元,平均銷售淨利率小幅回升至-2.50%。2017年,隨著煤價高位維穩,上市煤企和煤炭集團的歸母淨利潤分別迅速增長至833億元、297億元;平均銷售淨利率分別達到8.41%、3.32%。2018年,上市煤企和煤炭集團的歸母淨利潤繼續增長,分別達到893億元、376億元,同比增長7.2%、26.3%;平均銷售淨利率分別爲9.68%、3.54%,較2017年穩步上升。

上市公司盈利能力急劇攀升

數據來源:公開資料整理

煤炭集團盈利企穩已經超過2013年水平

數據來源:公開資料整理

    2、煤企經營獲現能力增強

    上市煤企應收賬款和存貨水平得到改善,經營獲現能力增強。2010-2015年,受煤價持續下跌影響,煤炭銷售不暢,出現大規模承兌,公司回款壓力增大,應收賬款規模攀升;至2015年,應收賬款規模達到最大值896億元。同期,存貨去庫存壓力持續,于2015年小幅下降至403億元。2016年起,上市煤企應收賬款規模開始下降,回款壓力持續減小,于2018年降到541億元,年均降幅爲15.41%;存貨規模盤整,于2018年達到424億元。

    與上市煤企不同,煤炭集團存貨規模大于應收賬款規模,去庫存壓力偏大。煤炭集團應收賬款水平自2011年起一路上升,于2015年達到1810億元,回款壓力持續增大;2016至2018年,煤炭集團應收賬款規模有所減少,到2018年降至1280億元,較2015年的峰值降幅達29.3%。煤炭集團存貨規模自2010年起一路上升,8年內從1006億元上升至2578億元,年均增速爲14.94%,2018年首次出現負增長,降至2539億元,但是仍然處于較高水平,去庫存壓力仍舊較大。

    從存貨角度看,盡管2018年年末,煤價相對2016年及2017年底均價格大幅下滑,但是存貨規模並未出現大規模下滑,說明2018年末煤炭企業庫存壓力較大。

2018年上市公司應收規模降至新低

數據來源:公開資料整理

18年煤炭集團應收有所減少,存貨增幅收窄

數據來源:公開資料整理

    因集中償付到期債務,2016年煤炭集團及上市公司淨現金流均大幅下滑,但2017年開始均大幅改善,2018年煤炭集團現金被大量用于償還債務。供給側改革實施後,上市煤企淨現金流觸底反彈。從上市煤企淨現金流狀況看,2011-2013年,全年淨現金流持續下降;2012年,淨現金流爲-164億元,負增長幅度達到最大值177.83%;2013年,淨現金流持續下跌,跌至-380億元,同比下降132.14%;淨現金流惡化明顯,上市公司現金流緊缺狀況加劇。2014-2015年,煤炭集團淨現金流上漲;但2016年,淨現金流再次跌破零軸線,跌至-36億元,主要是因爲兖州煤業購買商品、接受勞務所支付的現金較上年幾乎翻倍所致。2017年,上市煤企淨現金流由負轉正,達到555億元,增幅1656.48%,到2018年增加至671億元,淨現金流狀況得到極大改善。

    盡管近幾年煤炭集團的現金流大幅增加,但是由于需要償還大量債務、解決關停礦井的遺留問題,淨現金流的增長有限,但資産負債表得到修複。隨著供給側改革的不斷推進,大量虧損礦井停産關礦,這些礦井遺留的債務基本上劃歸集團,加上每年待償付的票據,進一步加重了煤炭集團的債務負擔,煤炭集團的現金需用來償還債務。煤炭集團淨現金流于2013年跌至最低點-359億元;2014-2015年,淨現金流逐年改善,分別爲104億元、223億元。2016年,煤炭集團淨現金流大幅下降,降至-694億元,主要是因爲山西焦煤集團用現金償還債務大幅提升、河南能源化工集團取得的現金借款大幅降低所致。2017年回升到水面以上,2018年,煤炭集團淨現金流爲422億元,較2017年有所下降,主要是由于部分集團由于盈利改善,用大量現金償還債務,比如冀中能源集團流出100億元現金、重慶能源集團流出70億元用于償還債務、安源煤業回購公司債本金等,以及部分公司增加投資,如露天煤業用現金收購優質資産、西山煤電支付采礦權購建固定資産等,集團資産負債表有所改善。

2018年上市公司現金流持續改善

數據來源:公開資料整理

2018年煤炭集團淨現金流維持較高水平

數據來源:公開資料整理

    3、煤企債務規模擴張速度放緩促資産負債率下降

    2017年上市煤企資産負債率開始下行。2011年以來,上市煤企平均資産負債率逐年上升,2016年上市煤企平均資産負債率達到57.2%,處于較高水平,其中,30家上市煤企中有6家的資産負債率超過70%,占比20%。2017年,上市煤企平均資産負債率開始下行,到2018年已降至53.4%;資産負債率連續兩年負增長,分別爲-3.36%和-3.38%;上市煤企債務負擔情況得到緩解。

    煤炭集團資産負債率同樣于2017年出現扭轉,但資産負債率整體高于上市煤企。2011-2016年期間,煤炭集團平均資産負債率不斷上升,達到73.26%;其中,38家煤炭集團中有26家的資産負債率超過70%,占比68%,遠超上市煤企。2017年,煤炭集團平均資産負債率約爲71.26%,首次出現負增長,到2018年,平均資産負債率下降爲69.85%,降至70%以下,資産負債率保持下降趨勢,煤炭集團整體債務負擔稍有減輕。

上市煤企平均資産負債率17年開始持續下滑

數據來源:公開資料整理

18年煤炭集團平均資産負債率降至70%以下

數據來源:公開資料整理

    2018年平均資産負債率降低,歸功于煤炭企業用大量現金償還了債務。2017年,資産負債率的下降主要是由于政府主導的“債轉股”,增加了企業的資産,但是2018年,企業盈利能力得到實質性改善以後,用現金流償還了債務,降低了資産負債率。以上市煤企爲例,2018年,上市煤企盈利能力大幅好轉,新獲現金流主要用于産業鏈投資,轉化爲了持有待售資産,總流動資産同比上升22.1%,而總非流動資産、總流動負債、總非流動負債的增幅皆在4%以下,資産增速分別爲5.96%、5.36%,而負債增速爲4.73%、1.24%,低于總資産增速。而煤炭集團方面,冀中能源集團流出100億元現金、重慶能源集團流出70億元用于償還債務,安源煤業回購公司債本金等,減輕了集團債務負擔。2017年、2018年煤炭集團資産負債率分別下降2.74%、1.98%。煤炭企業總資産增速高于總負債增速,平均資産負債率得以好轉。

上市煤企資産與負債統計

數據來源:公開資料整理

    二、上市煤企債務負擔有所緩解而集團改善較少

    1、煤企有息負債規模增速轉負

    截至2017年,經過2年供給側改革,我國國內煤炭企業有息負債率已經低于國際煤企業。2010-2015年,我國煤炭企業帶息負債率持續走高,且增速逐年加快,5年間提高10.4個百分點,甚至在2015年我國煤企有息負債率較國際企業一度高達10個百分點,受此影響國內煤炭企業利息支出規模擴大,煤炭企業財務風險加劇。幸而2016年開始,受益于煤炭行業供給側改革,國內煤企有息負債率持續下滑,到2017年已經低于國際煤企1.3個百分點。

    就有息負債規模而言,受益于供給側改革,煤企現金流及盈利情況大幅好轉,雖然目前仍舊保持高位,但是上市煤企和集團都出現了負增長的趨勢。上市煤企債務規模自2016年開始負增長,有望進一步降低。2015年,上市煤企帶息負債規模增長至0.55萬億元的高位,高額有息負債帶來的財務費用壓力導致煤企現金流短缺,債務違約事件發生頻發。2016-2018年,上市煤企整體有息負債規模保持平穩,但是增速自2016年開始一直維持負數,並在2018年下滑至0.51萬億元,預計2019年將繼續減少。煤炭集團帶息負債規模2018年首次出現下降。煤炭集團(考慮到神華合並國電,所有數據的計算都去除了神華的數據)有息負債規模自2010年的0.66萬億元逐年上漲至2017年的2.28萬億元,但在2018年首次出現負增長,減少至2.07萬億元,降幅8.90%;並且,增速自2012年起持續下行,由2012年的48.68%大幅下降到2018年的-8.90%,有望持續下行,預計集團帶息負債規模2019年將進一步減少。

上市公司帶息負債規模2016年開始負增長

數據來源:公開資料整理

煤炭集團帶息負債規模18年首次下降

數據來源:公開資料整理

    2、煤炭集團18年直接融資規模大幅增加,財務負擔加重

    2011年上半年及以前,融資方式單一,煤企資金運作能力受限。2011年上半年及以前,煤炭企業外部籌措資金的方式以從銀行貸款的間接融資方式爲主。由于煤炭行業是一個前期投資大、後期回報較難主動控制的行業,金融機構對煤炭企業的審批較爲嚴格。大部分金融機構在審批的過程中會對煤炭企業提出附加條件及義務,煤炭企業的資金運作能力受限,難以根據動態的市場情況迅速變通資金使用情況,取得能靈活運用的資金成爲煤炭企業的重要訴求。

    2011年下半年-2012年間接融資成本提高,直接融資規模與占比大幅提升。2011年下半年-2012年,煤炭企業大舉開礦,融資需求強烈,但1-3年和3-5年銀行貸款基准利率分別提升到6.65%和6.90%的高位;同期,1-3(含)年的直接融資利率維持在6.18%,而煤炭企業中發行3-5(含)年融資債券的的債項評級多爲AAA,融資利率低至5.70%;直接融資成本遠低于間接融資,直接融資規模爆發性增長。

    2013-2015年間接融資審批趨嚴,直接融資占比進一步提升,且融資成本不斷提升。2013-2015年,由于煤炭行業低迷,金融機構對煤炭企業貸款條件審批空前嚴格,間接融資難度大幅增加,整個行業的金融機構貸款規模增速放緩。大型煤炭企業愈加傾向通過發行債券、票據等直接融資模式獲取資金,但是直接融資成本不斷擡升,在此3年期間內,上市煤企直接融資占比從34%,提高至42%;煤炭集團直接融資占比由36%提升到44%。

    2016年開始,上市煤企和煤炭集團融資結構出現分化,煤炭集團直接融資被迫增加。因煤炭供給側改革,煤價上漲,煤炭上市公司開始受到部分中小股份制商業銀行青睐,該部分商業銀行對煤炭上市公司授信大幅增加,從而導致煤炭上市公司間接融資占比上升,由2016年的55%提升至2017年的60%,2018年,由于上市煤企盈利能力持續改善,風險大幅降低,公司的發債利率也隨之下調,當年發行的主體AAA級1-5年債券平均利率4.64%,略低于當年1-5年銀行貸款基准利息4.75%。2018年金融市場整體“去杠杆”,部分企業出現兌付困難的情況,整體流動性較2017年有所收緊,銀行“惜貸”,故2018年上市煤企的直接融資規模有所上升,由40%上升到43%。而煤炭集團因曆史負擔過重,並未享受到此種優惠,銀行對煤炭集團基本“保持穩定授信,及時清算到期貸款”的策略,最終導致煤炭集團不得不增加直接融資。

    鑒于此2016年政府提出“擴直融、優結構”,緩解煤企債務積壓。煤炭集團直接融資占比從2016年的41%上升至43%,而2018年進一步上升至48%,財務負擔較重。

上市公司17年間接融資占比反彈

數據來源:公開資料整理

煤炭集團直接融資占比保持高位

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    因經營持續改善,上市煤企綜合融資成本維持低位,而直接融資規模的增加導致煤炭集團財務費用攀升。2015-2018年,上市煤企的財務費用由229億元增加到258億元,增速分別爲33.09%、6.25%、-0.08%、6.46%,在間接融資占比增加的背景下,財務費用增速高位回落,2018年由于直接融資占比的提高,財務費用增速有所擡頭,但仍在10%以內。煤炭集團2017-2018年間接融資維持在1.27萬億左右規模,但是直接融資規模從2017年的0.97萬億直接攀升至2018年的1.18萬億規模,同比增加20.95%,導致財務費用2018年攀升至1064億元,僅費用增速有所回落。

16年以來上市煤企財務費用增速高位回落

數據來源:公開資料整理

煤炭集團財務費用居高不下,但增速放緩

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    3、煤炭集團18年公開債規模大幅反彈

    煤炭上市公司目前統計2019年待償還市場公開票據債務規模由2018年450億元下降至300億元,減少了33.44%;18年新舉公開債規模456億元,比17年的新舉債規模減少8.75%;集團18年待償還市場公開票據債務規模2808億元,略高于17年的2748億元,但是18年當年,煤炭集團新舉債4067億元,比17年增加36%,集團大舉債務將帶來較重的償債負擔,上市煤企的債務負擔改善明顯優于集團。上市煤企新舉債規模增速下降,說明受益于煤價上漲,行業利潤大幅增長,“借新還舊”現象有望改善,但是煤炭集團大量在公開市場舉債,說明尚未實質改善財務報表,尚存在大量“借新還舊”的情況。

煤炭上市公司各年新舉公開債規模(億元)

數據來源:公開資料整理

煤炭集團各年新舉公開債規模(億元)

數據來源:公開資料整理

    上市煤企短期融資規模較少、增速降低。2012年“黃金十年”結束,煤價下行,煤炭企業盈利能力轉弱,短期融資新舉債規模擴大;煤炭集團短融新舉債規模達601億元,增速達到近年來最大值241.48%;上市煤企短融新舉債規模自2013年開始擴張,當年規模達到174億元,增速同樣達到近年來最大值866.67%。隨後,上市煤企、煤炭集團短融新舉債規模持續上升,但增速整體有所下降。2018年,上市煤企短融新舉債規模爲170億元,增速爲-36.57%,較供給側改革前,短融新舉債規模增速減緩且自2017年開始出現負增長,絕對規模掉頭下降,改善明顯。但是集團的短融新舉債規模18年達到2237億元,公開債規模大幅反彈。

上市煤企長期、短期融資新舉債占比及變化

數據來源:公開資料整理

煤炭集團長期、短期融資新舉債占比及變化

數據來源:公開資料整理

    得益于煤價上漲,“借短還長”現象有所緩解。由于2016年去産能效果明顯,煤價上升,煤炭企業償債能力有所提升,2017年”借新還舊”到2018年的短融待償規模有所下降。其中,上市煤企短融待償規模有所回升,從278億元減少到258億元,降幅7.19%,規模持續回落;煤炭集團短融規模2017至2018年,由1789億元上升至1856億元,小幅增加。煤炭企業利潤表好轉,“借短還長”現象有所緩解。

上市煤企長期、短期融資待償占比及變化

數據來源:公開資料整理

煤炭集團長期、短期融資待償占比及變化

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    4、煤炭集團償債能力仍舊堪憂

    煤炭上市公司經過16年和17年的報表修複,償債能力大幅提高,而煤炭集團償債能力尚未改善。上市公司已獲利息倍數在16年出現反彈,18年已經超過了10,達到11.96,改善明顯。流動比率和速動比例均在16年開始反彈並大幅增長。而煤炭集團已獲利息倍數雖然小幅上升,但仍在3以下相對危險狀態,甚至流動比率和速動比率尚在下降,未出現反轉迹象。

煤炭上市公司已獲利息倍數接近12

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煤炭集團已獲利息倍數仍在3以下

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煤炭上市公司償債能力有所提升(%,元/噸)

數據來源:公開資料整理

煤炭集團償債能力尚未改善(%,元/噸)

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    三、煤價上漲,各地區煤企財務狀況好轉程度不同

    根據各地區煤企財務表現的好轉程度不同,將煤炭企業劃分爲兩類進行討論。各地區煤炭企業的財務表現和經營壓力受地區環境、地質條件等方面影響,開采和運輸成本、産銷量等差異較大,同時因爲部分地區國有性質的煤企較多,員工安置負擔較大,使得區域之間財務變化有所不同,因此將各區地煤企分爲兩大類討論。一類是煤炭主要開采地或臨近需求地,受價格影響波動較大的三西地區(山西、陝西、甯夏、內蒙古)、東部地區(包含山東、安徽、江蘇、河北、北京等發債煤企);另一類是煤炭資源匮乏或遠離煤炭需求地的中部地區(主要爲河南、江西、湖南等發債煤企)、西部地區(雲南、四川、青海、甘肅、重慶、貴州等發債煤企)。

    1、三西、東部地區煤企財務狀況好轉較爲明顯

    內蒙地區上市煤企財務表現與運行壓力均好,處于行業內領先水平。內蒙古自治區內煤炭企業生産煤種爲動力煤,成本壓縮空間有限,煤價競爭力弱。2011-2015年,上市煤企歸母淨利潤持續下滑並在2015年跌至最低點1.43億元。2016年起,受益于煤價回升,上市煤企歸母淨利潤在2016年上升至5億元,在2017年大幅上漲至22.38億元,同比上漲347%,2018年雖略有下滑,但仍維持18億元高位。其中露天煤業從2015年5.34億元的低谷持續上漲至2018年的20.27億元,漲幅280%,而平莊能源的虧損主要由于其經營不善。上市煤企平均資産負債率自2011年下降至28.73%後,僅在2015年小幅回彈,但于次年回落,于2018年下降至25.16%,大幅低于行業平均水平,債務負擔得到改善。

    內蒙古區內煤炭集團歸母淨利潤有所回升,平均資産負債率明顯改善。內蒙古自治區的煤炭集團歸母淨利潤自2011起持續下滑,在2015年達到-1.47億元的最低點,後回升至2017年的7.88億元水平,較2015年增幅達637%,但較2011年63億元的峰值仍有一定距離。平均資産負債率穩中有降,于2017年降至44%,低于行業平均水平,資産負債率隨著利潤提升明顯改善。

內蒙古上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

數據來源:公開資料整理

    山西政府助力省內煤企改善融資環境,外部支持作用強。山西省政府對省內煤企外部支持作用較強,爲改善山西省融資環境較差的問題,2016年山西省政府陸續提出七大煤企組建增信基金、對七大煤企貸款重組等措施,省內融資環境有較大改善;在煤炭行業持續低迷的情況下,山西省政府對煤企積極幫扶,省內煤企積極尋找對策以實現降本增效。整體來看,省內煤炭企業盈利有所改善、外部支持作用較強。

    山西地區上市煤企歸母淨利潤大幅提升,經營狀況好轉迅速,平均資産負債率已降至行業平均水平以下。山西地區煤炭品質較佳,開采成本偏低,煤炭業務具有一定競爭優勢。2011-2015年,山西地區上市煤企(含中煤能源)歸母淨利潤持續下滑,2014年歸母淨利潤爲-69.14億元,首次出現虧損;隨著供給側改革的實施及企業自身成本控制,上市煤企歸母淨利潤回彈,2018年回彈到160.48億元,較2015年低谷時數據增加332%,改善明顯。山西地區上市煤企平均資産負債率自2011年起開始上升,2016年達到峰值66.81%,之後回落,2018年降至62.54%,已低于行業平均值,改善較爲明顯。

    山西地區煤炭集團歸母淨利潤明顯好轉,平均資産負債率出現改善。山西地區煤炭集團(含中煤集團、華電煤業)在2014年首次出現虧損,虧損額在2015年達到最大值-86.94億元,2017年扭虧爲盈,2018年增長至67.49億元,盈利情況好轉。而集團的資産負債率在2016年及以前持續增長,于2016年達到77.62%,創近年來新高,區域內12家煤炭集團有5家資産負債率在80%以上,11家企業資産負債率在70%,負擔沉重;但是2017年區域內平均資産負債率開始下降,到2018年降至73.09%,進一步得到改善。區域內陽煤集團、山煤集團、、晉煤集團、同煤集團、潞安集團資産負債率皆從83%以上下降至2018年的80%以下,截至2018年,山西地區12家煤炭集團中資産負債率在80%以上的企業數爲0,但仍有8家集團的資産負債率在70%以上,負擔仍較重。若區域內國企改革可以逐步落地,優質資産得以整合,各煤炭集團財務狀況有望進一步改善。

山西地區上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

數據來源:公開資料整理

    山西地區煤炭集團歸母淨利潤及資産負債率

數據來源:公開資料整理

    陝西地區上市煤企歸母淨利潤上漲趨勢迅猛,平均資産負債率改善。陝西地區地質條件優越,開采成本偏低,煤炭資源優勢明顯。2011-2015年,陝西地區上市煤企(含中國神華)歸母淨利潤持續下滑,2015年降低至132億元低位,其中陝西煤業虧損額高達30億元;但從2016年開始盈利大幅好轉,2018年實現歸母淨利潤549億元,較2015年增加317%。2011-2015年,陝西地區上市煤企的平均資産負債率在43%上下波動,2016年起開始改善,于2018年降至38%,遠低于行業平均的53%,改善明顯,財務狀況良好。

    陝西地區煤炭集團平均資産負債率出現大幅改善。陝西地區煤炭集團(含原神華集團、中鋁甯夏能源集團)因原神華集團原因,即便在2015年仍保持盈利狀態。但是如果剔除掉中國神華,則該地區2012-2015年期間虧損嚴重,2013年虧損額一度高達25億元,因原神華集團盈利一直較好而使得該區域內集團整體保持盈利狀態。該區域內最大煤炭集團陝煤化集團2017年實現扭虧爲盈,達到歸母淨利潤4.98億元。該區域內煤炭集團盈利從2015年的76億元增長至2018年的249億元,增幅228%。陝西地區煤炭集團平均資産負債率從2013年的71.26%高位下降至2018年的64.95%,陝煤化集團的資産負債率也由2013年的80.42%高位回落至2018年的72.92%,財務負擔明顯減輕。區域內煤炭集團資産負債率降幅明顯,已低于行業平均,財務狀況較爲健康。

陝西地區上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

數據來源:公開資料整理

陝西地區煤炭集團歸母淨利潤及資産負債率

數據來源:公開資料整理

    東部地區上市煤企歸母淨利潤改善明顯,資産負債率已低于行業平均。東部地區爲煤炭主要需求地,2016年煤炭價格上升、下遊耗煤行業補庫存引起煤炭需求階段性上漲、疊加煤企降本增效帶動區域內上市煤企盈利狀況大幅好轉,2016年扭虧爲盈,之後歸母淨利潤持續提升,到2018年提升至130億元,較15年的最低值31億元增加了522%;其中,山東、安徽省的上市煤企對歸母淨利潤貢獻較大,尤其是兖州煤業,即使在2015年仍有8.6億元的歸母淨利潤,供給側改革以後盈利穩步上漲,到2018年實現歸母淨利潤79.09億元,貢獻了區域內60.8%的利潤。東部地區上市煤企平均資産負債率自2010年起開始上升,2015年達到峰值57.78%,2016年起開始回落,到2018年下降至51.26%,已低于行業水平。

    相比于東部地區上市煤企的、財務表現,該地區煤炭集團歸母淨利潤改善有限,平均資産負債率整體仍偏高。東部地區煤炭集團自2013年起呈虧損狀態,2014年虧損額最大達122億元,2016年減虧至-6億元,于2017年扭虧爲盈,到2018年提升至50億元;財務指標改善不明顯,仍未恢複到“黃金十年”期間的水平,主要是山東和河北的煤炭集團相對表現較爲疲弱,相較于2011年行業高峰期時盈利都超過了50%的降幅,又由于體量較大,故對區域整體盈利水平影響較大;但是安徽的淮南和淮北集團歸母淨利潤已大幅超越2011年時水平,分別有178%和433%的增長。東部地區煤炭集團平均資産負債率在2015年及之前逐年增加至70.12%;2016年開始下降,2018年降低至66.69%,已低于行業平均,有所改善但仍偏高。其中河北的冀中能源集團因舉債較多,僅2018年就發債332億元,資産負債率高達82.44%,對區域內平均水平影響較大。

東部地區上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

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東部地區煤炭集團歸母淨利潤及資産負債率

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    2、中部、西部地區財務狀況好轉程度較差

    中部地區上市煤企連續兩年盈利,但平均資産負債率有待進一步改善。中部地區煤炭資源賦存相對較少、開采成本相對偏高,煤價受三西地區煤炭沖擊較大。2012-2015年,上市煤企歸母淨利潤持續下滑,2015年歸母淨利潤首次出現虧損,虧損額高達39億元。後受益于煤價回升高位並維穩,虧損減小,在2017年實現扭虧爲盈,2018年實現歸母淨利潤15.83億元。中部地區上市煤企平均資産負債率自2012年起開始上升,2018年達到68.75%,其中河南的3家上市公司平均資産負債率爲62.11%,財務狀況尚佳,主要受江西的上市公司安源煤業88.68%的高資産負債率拖累。

    中部地區煤炭集團虧損深度較大、平均資産負債率高。2012-2016年,中部地區煤炭集團虧損額逐年加大,從27億元增加至虧損86億元。2017年,隨著煤價高位維穩,該地區煤炭集團盈利狀況有所改善,虧損額迅速下降至4億元,2018年虧損有所擴大,至8億元,盈利能力亟待改善。其中河南能源貢獻了主要的虧損,2015年時最大虧損達到69.53億元,而供給側改革以後即使煤價高企,公司2018年虧損仍有8.82億元。2010年至2016年,區域內煤炭集團平均資産負債率逐年升高,2016年達到90.88%的峰值,但之後有所下降,到2018年下降至80.33%,雖下降明顯,但是仍然偏高。隨著2019年蒙華鐵路的通車,將增加區域內煤炭的有效供給、加速區域內尤其是江西省虧損資産的退出,煤企盈利狀況及財務狀況有望改善。

中部地區上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

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中部地區煤炭集團歸母淨利潤及資産負債率

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    西部地區的貴州省優勢突出,爲西部地區財務狀況改善的主要貢獻省份。西部地區煤炭發債企業較少且規模普遍較小,煤種以動力煤爲主,區域內需求有限,距主要需求地較遠,在行業內競爭無明顯優勢;西南地區煤炭賦存條件差、開采成本較高,區域內煤炭企業數量較少。然而,西南地區的貴州省是煤炭淨調出省份之一,所産煤炭中70%以上供省內使用,其余部分主要銷往雲南、四川等距離“三西地區”較遠的省份;地理位置優勢明星,煤産品競爭優勢突出,成爲西部地區歸母淨利潤改善的主要貢獻地區。

    因貴州煤炭企業盈利快速提升,西部地區上市煤企整體的財務表現較佳,平均資産負債率偏低且呈下滑態勢。2011-2015年,西部地區上市煤企歸母淨利潤持續下滑;2015年,歸母淨利潤首次出現虧損,虧損額達到-4.94億元;2016年起,受益于煤價上升,實現扭虧爲盈。2018年,歸母淨利潤最終達到17.09億元,較2015年增幅達446%。其中,貴州的盤江股份貢獻了9億元歸母淨利潤,占2018年西部地區總歸母淨利潤的55%。西部地區平均資産負債率自2012年起持續下滑,從52.71%降至2018年的38.71%,降幅27%,遠低于行業平均,改善極大。

    西部地區煤炭集團財務表現較差,資産負債率未出現明顯改善,償債壓力偏大。西部地區煤炭集團從2012年起連續5年虧損,2015年虧損額最大達到21.83億元,2016年減虧至-13億元,2017年扭虧爲盈,然而2018年再次出現虧損,歸母淨利潤爲-0.48億元,盈利指標較差,主要受川煤集團和重慶能源集團拖累。川煤集團2015年虧損12.86億元,貢獻了區域內59%的虧損額,而供給側改革以後盈利能力改善緩慢,2018年僅盈利0.12億元;重慶能源集團2012年以來歸母淨利潤一直在零軸線上下波動,2018年虧損3.15億元。該地區煤炭集團平均資産負債率自2012年起呈增長趨勢,直至2016年達到峰值75.03%。2017年煤價持續保持高位,平均資産負債率降至72.55%,仍舊未能大幅降低。到2018年降至72.29%,仍處高位,債務負擔沉重。其中川煤集團的資産負債率高達92.04%,該公司公開市場發債和銀行借款皆有違約無法償還情況,故只能通過其他更高成本的方式融資,曆史負擔沉重。

西部地區上市煤企歸母淨利潤及資産負債率

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西部地區煤炭集團歸母淨利潤及資産負債率

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    3、地區煤炭資源豐富度、需求量與煤企財務表現直接挂鈎

    隨著2016年供給側改革的實施,煤炭價格回升,各區域財務指標有所改善,在資源禀賦、區域環境等方面具備優勢的區域,區域內樣本企業財務指標改善效果明顯,如三西地區、東部地區、北部地區;而對于煤炭資源自身無競爭優勢、需求低迷的區域,即使落後産能得以淘汰、煤炭價格有所回升,區域內企業的經營能力仍較低,債務負擔仍較重,如中部地區、西部地區(不含貴州)。

    四、煤企降負債仍需時日

    雖然煤炭行業在供給側改革後,煤價大幅上漲,煤企的盈利水平明顯回升,信用融資狀況也持續好轉,但由于煤企的曆史負擔過于沉重,其資産負債表修複進度緩慢。據統計,截至2019年5月,煤炭開産和洗選業資産負債率仍高達64.9%,位居工業企業行業首位,累計負債自2016年最高點以來僅下降6.7%。

煤炭行業資産負債率位居工業企業首位

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煤炭行業負債下降緩慢

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    山西煤企償債壓力並未減輕。由于行業中各企業經營狀況差距較大,爲了更好的反應行業的平均水平,我們選取山西七大煤炭集團(焦煤、山煤、晉能、同煤、陽煤、晉煤、潞安)作爲觀察標的。我們發現山西煤企自2016年經營狀況好轉以來,負債總額仍維持小幅增長態勢,企業償債壓力並未減輕。但企業爲完成國資委降杠杆的考核目標,不得不采取增厚總資産的方式(采礦權重新評估、發永續債)來降低資産負債率。且據我們調研了解,煤企雖與當地政府簽訂“三供一業”剝離合同,但由于政府財力有限,該部分費用在未來2~3年內仍將由煤企承擔,煤企短期內負擔仍顯沉重。我們認爲爲解決上述問題,未來仍需煤價穩定在一個相對合理的區間,以時間換空間,最終完成減輕煤企償債壓力和曆史負擔的終極目標。

山西七大煤企無形資産大幅上升(億元)

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山西七大煤企負債總額小幅上升(億元)

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    相關報告:智研咨詢發布的《2019-2025年中國煤炭行業市場潛力分析及投資機會研究報告

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